O espelho retrovisor e o impasse do gás: quando a busca pela modicidade tarifária destrói a infraestrutura futura

Aplicaçao do RCM na revisão tarifária altera retroativamente o risco assumido por investidores e pode desestimular novos aportes em infraestrutura, em vez de garantir modicidade tarifária de longo prazo, escreve Delanney Di Maio

Pode o Estado brasileiro exigir investimentos bilionários em ativos de vida útil de quatro décadas enquanto reserva para si a prerrogativa de redefinir, retroativamente, o valor do capital que já foi imobilizado?

Essa não é uma dúvida teórica ou acadêmica. Trata-se do nó cego regulatório que a Agência Nacional do Petróleo, Gás Natural e Biocombustíveis (ANP) colocou no centro do debate ao pautar, na Consulta Pública nº 11/2026, a adoção do Método do Capital Recuperado (RCM) para a recalibragem da Base Regulatória de Ativos (BRA) das transportadoras ova Transportadora do Sudeste (NTS) e Transportadora Associada de Gás (TAG).

Ao retratar a medida como um ajuste necessário em favor do consumidor, a narrativa oficial esconde uma inflexão perigosa. A controvérsia em torno do RCM não opõe o interesse público à rentabilidade privada; opõe a busca discricionária por um alívio tarifário imediato à sustentabilidade dos investimentos em infraestrutura no longo prazo.

1. A distorção do sinal de investimento e a irreversibilidade do Capital

O investimento em infraestrutura de transporte de gás possui uma natureza econômica singular: o capital é altamente específico, de maturação longa e de reduzida reversibilidade. Uma vez enterrado o duto, o investidor não pode redirecionar o ativo para outro mercado ou aplicação. A única salvaguarda contra o risco de expropriação indireta é a estabilidade das regras vigentes no momento em que a decisão de investimento foi tomada.

A aplicação do RCM altera profundamente essa alocação original de riscos. Ao olhar para trás e reclassificar receitas contratuais históricas — auferidas estritamente sob a égide da legalidade e do ambiente regulatório da época — como amortização antecipada do capital, a Agência altera ex-post o nexo causal entre o risco assumido e a remuneração esperada.

O impacto dessa manobra extrapola as transportadoras diretamente afetadas. A mensagem emitida ao mercado é que contratos de longo prazo no Brasil carregam um risco implícito de revisão metodológica retrospectiva.

Para qualquer investidor ponderando aportar capital em novas infraestruturas no país — sejam gasodutos de escoamento, unidades de processamento, terminais de regaseificação, oleodutos, polidutos, refinarias —, o prêmio de risco exigido passa a ser substancialmente maior.

2. A desconexão estrutural na modelagem do risco financeiro

Sob a ótica da teoria financeira, o processo decisório recente da ANP incorre em uma grave assimetria. A Agência tratou a taxa de retorno e a base de ativos como se fossem variáveis independentes. Ocorre que a taxa de retorno autorizada pelo modelo CAPM reage diretamente ao coeficiente beta, que mensura o risco sistemático a que o capital está exposto.

Se a regulação intervém para reduzir o capital reconhecido em proporções drásticas, a estrutura de capital e a exposição ao risco da transportadora são profundamente alteradas. Mantendo-se o WACC inalterado enquanto se reduz a BRA, parte-se da premissa implícita de que a percepção de risco do investidor é totalmente imune à escala do capital reconhecido.

Trata-se de uma premissa desprovida de fundamentação econômica ou validação empírica. Achatar a base de ativos sem reavaliar o custo do capital produz um corte indireto e unilateral na receita da empresa, contornando os ritos formais e as garantias constitucionais.

Da mesma forma arbitrar de forma unilateral o custo de capital em momento ex-post se traduz em interferência sobre as condições econômicas que nortearam decisões de investimento passadas, representando grave risco regulatório para atração de novos investimentos em setores de infraestrutura.

3. O abuso do Standard Probatório e a fragilidade contábil

A própria fundamentação administrativa da proposta traz um elemento preocupante de fragilidade institucional. A aplicação tecnicamente rigorosa do RCM exige um histórico documental irrefutável sobre receitas, custos operacionais, tributos e fluxos financeiros ao longo de quase trinta anos. A própria ANP admitiu a inexistência desses dados com o grau de auditabilidade e precisão exigido.

Sob o rigor de uma governança regulatória madura, a ausência de dados históricos confiáveis exigiria cautela, desautorizando o emprego de metodologias retrospectivas. A proposta atual, contudo, promove uma preocupante inversão da lógica probatória, uma vez que a falta de registros precisos virou pretexto para respaldar “estimativas probabilísticas” com alto grau de discricionaridade.

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Assim, a segurança jurídica dos investimentos estruturantes feitos originalmente pela Petrobras — cujos direitos e ativos foram legitimamente sucessionados pelas transportadoras — fica subordinada a premissas discricionárias construídas hoje para arbitrar o passado.

4. A ilusão do alívio tarifário frente ao gargalo físico do sistema

É fundamental que o debate sobre a metodologia tarifária dialogue diretamente com as reais urgências do sistema energético nacional. No atual estágio do setor de gás natural no Brasil, o desafio central reside na capacidade física de escoamento e movimentação da produção, dimensão que se sobrepõe aos ajustes de governança comercial ou de margens operacionais.

Em um cenário no qual a produção nacional alcança patamares expressivos e novos volumes se aproximam da fase de comercialização, a permanência de taxas elevadas de reinjeção evidencia a necessidade premente de ampliação da malha de transporte.

Nesse contexto, metodologias regulatórias que resultem em compressão acentuada da capacidade de investimento das transportadoras podem involuntariamente desestimular os aportes exigidos pela expansão e renovação da infraestrutura no tempo certo.

A redução tarifária obtida pela desvalorização do capital reconhecido tende a produzir efeitos positivos restritos e concentrados no curto prazo.

No entanto, em um horizonte mais amplo, a eventual limitação na atração de recursos privados para a expansão da rede corre o risco de restringir a oferta de gás a alguns pontos da costa, limitar a concorrência no mercado livre e, em última análise, encarecer ainda mais a matriz energética para a indústria e o consumidor final.

5. Segurança Jurídica como vetor de desenvolvimento sustentável

A revisão tarifária do transporte de gás natural precisa resgatar a coerência metodológica com as diretrizes da Nova Lei do Gás (Lei nº 14.134/2021) e com o regime de Receita Máxima Permitida (RMP). A regulação do setor de energia não pode funcionar como um instrumento de ajuste conjuntural via reinterpretação do passado contratual.

Para que o mercado de gás no Brasil alcance maturidade, liquidez e capacidade de atração de capital privado, a ANP deve rejeitar a aplicação do RCM para fins de fixação tarifária.

O pseudoargumento de ser o único método capaz de refletir a amortização econômica dos ativos carece de sustentabilidade prática e conceitual, diante dos métodos consagrados na regulação internacional que já cumprem de forma criteriosa e confiável essa função.

O fortalecimento das instituições regulatórias, a previsibilidade metodológica e o respeito irrestrito aos contratos vigentes são as únicas pré-condições capazes de assegurar a expansão da infraestrutura e a verdadeira modicidade tarifária de longo prazo.

Delanney Di Maio é pesquisador do Instituto de Energia e Ambiente da USP. E atua como consultor da Associação de Empresas de Transporte de Gás Natural por Gasoduto (ATGás).